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导读：早在思必驰IPO此番上会受审前夕，叩叩财讯便独家报道其在此番上市中对业绩预期的审慎性或缺，扭亏前瞻合理性待榷，这将使得其IPO审议结果存不确定性。果不其然，最终，监管层以其未能充分说明未来四年营业收入复合增长率的预测合理性和未能充分揭示上市前净资产为负的风险为由，将其否决。

本文由叩叩财讯（ID：koukouipo)独家原创首发

作者：陈渝川@北京

编辑：翟 睿@北京

在2023年5月9日召开的上交所上市委2023年第34次审议会议上遭到否决的两天后，5月11日晚间，上交所正式公布了思必驰科技股份有限公司（下称“思必驰”）IPO闯关科创板被认定“不符合发行条件、上市条件或信息披露要求”的主要缘由。

“上市审核委员会审议认为，发行人未能充分说明未来四年营业收入复合增长率的预测合理性，未能充分揭示上市前净资产为负的风险，相关信息披露不符合《首次公开发行股票注册管理办 法》第三十四条相关规定”，在5月11日晚上由上交所官网发布的《关于终止思必驰科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市审核的决定》中，上交所如此解释道。

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作为一家提供人机对话解决方案的人工智能（AI）企业，在日前A股对AI概念热捧之潮余温尚存之时，且还有阿里、联想控股等豪华股东团队入股，并兼由A股“投行之王”之称的中信证券作为此次IPO的保荐机构为之保驾护航，思必驰此番IPO的闯关失败的确颇让人有些意外。

但这一结果却又在情理之中。

早在思必驰IPO此番上会受审前夕，叩叩财讯便独家报道其在此番上市中对业绩预期的审慎性或缺，扭亏前瞻合理性待榷，这将使得其IPO审议结果存不确定性（详见叩叩财讯5月8日相关报道《阿里、联想携手入股！借AI东风，思必驰IPO闯关科创板：业绩预期审慎性或缺，扭亏前瞻合理性待榷！神秘股东低价入股规避减持疑云未脱》）。

思必驰，这家成立于2007年的企业，已历经了近16年的发展，至今还依然处于大幅亏损之中。

纵然在注册制下的科创板中，未盈利企业实现IPO的通道已然畅通，且有多家企业的先例珠玉在前，但相比较已盈利企业IPO而言，监管层对亏损企业上市的审议显然更为审慎。

“监管层在对未盈利企业的上市申请进行审核时，除了要求其满足常规的科创板定位属性要求外，更要求企业对其未来的盈利能力和扭亏的预期进行论证，需要有足够的成长性、创新性和可预见的扭亏盈利能力。”早在5月8日，即思必驰IPO此次上会的前一日，一位接近于监管层的资深投行人士便向叩叩财讯透露，“借目前A股人工智能的热潮，思必驰通过即将到来的IPO审议仍应是不确定事件，其要想顺利获得上市委员们的认可，前提之一，便是需要其进一步证明其前瞻性盈利扭亏的预测合理性。”

果如早前叩叩财讯在相关文章中分析所述。

在2023年5月9日的上交所上市委审议现场，思必驰被上市委员们要求“结合行业竞争格局、龙头企业近三年经营情况，进一步说明公司预测未来四年营业收入复合增长率的合理性和审慎性”，并还要求其“结合公司报告期持续亏损、净资产大幅下降等情况，说明公司经营能力的可持续性”。

最终，思必驰的给出的解释显然并未获得监管层认可。

思必驰是近一年时间来，第二例倒在上交所审议会议上的拟科创板上市企业，同时也是中信证券自科创板开板三年多时间里，首例在上市委会议上“失手”的项目。

“从此次思必驰IPO被否的原因来看，作为其IPO的保荐机构，中信证券也应负有较大的责任。”5月11日，在思必驰IPO被否的主因公布后，上述资深投行人士向叩叩财讯坦言。

据叩叩财讯获悉，中信证券于2021年6月便正式进场思必驰IPO项目对其展开前期辅导，到2022年7月思必驰向上交所递交科创板上市申请并获得受理，其IPO辅导期历时近一年时间。

“思必驰成立十余年时间，且一直未有盈利且还有大额的亏损，对于这样一家企业寻求科创板上市，作为一家有经验的中介保荐机构应是非常了解，如果估算未来企业的盈利合理性和扭亏能力，并获得监管层的认可，这将是其IPO能否成行的关键。但遗憾的是，在中信证券的护航下，思必驰给出的答案很不尽如人意。”上述资深投行人士表示。

思必驰IPO的失败，显然也让一众对其上市寄予厚望的股东们扫兴而归。

据天眼查显示，自2012年开始A轮融资以来，思必驰在申报IPO之前已经获得9轮融资。

期间，国内多家知名企业与机构现身其股东名册中，组成了一列超豪华的股东阵容。

在思必驰此次IPO的报告期早期，互联网巨头阿里巴巴曾一度稳坐其第一大股东之位多时，虽然在思必驰IPO之前，阿里巴巴通过股权转让“减持”了部分持股，但目前其依然以13.21%的持股比例以微弱的持股差距居于思必驰股东名单的次席。

与阿里巴巴关系密切的杭州圆景股权投资合伙企业（有限合伙）（下称“杭州圆景”）也以2.1%的持股比例出现在了思必驰的股东名单中。

和阿里巴巴共同以重要股东身份现身思必驰的还有联想控股。

截至日前，联想控股通过其全资子公司天津联想之星、西藏联科投资有限公司股权间接持有苏州联想之星 100% 的合伙份额间接持有思必驰 5%以上股份。

此外，美的集团旗下的广东美的智能科技产业投资基金管理中心（有限合伙）（下称“美的智能”）和上市公司佳都科技以及知名的国资PE深创投、中新创投也在思必驰持有一定比例的股份。在2020年8月，思必驰启动股份制改制前夕，珠海大横琴、上海交大基金会旗下菡源资产、中信证券投资、元禾控股等知名投资机构还曾以45亿的整体估值对其增资。

不过，对于在思必驰持股比例最大的外部投资机构阿里和持股时间最长的联想控股而言，纵然思必驰IPO最终失败，但二者却仍算是赢家。

尤其是联想控股，早年间以极低的价格获得思必驰相关股权后，在近几年中逐渐借思必驰IPO越发明朗的推进之势而早先一步开启减持模式，当年的投资款不仅早已回本，且盈余颇丰。

1）业绩预期合理性欠奉

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在最终的IPO上会稿中，目前尚未盈利的思必驰将其业绩的扭亏盈利时间点预测为2026年。

思必驰表示，“根据公司目前在手订单以及对未来业务的谨慎预测，预计未来 2022 年-2026 年公司的营业收入规模分别为 4.52 亿元、7.25 亿元、11.50亿元、16.90 亿元和 24.51 亿元”，也正式基于该份预测，思必驰称“结合目前经营计划、在手订单情况以及相关条件假设，若公司进行测算假设的扭亏为盈的条件均可达成，基于公司测算，公司扭亏为盈的预期时间节点为2026年”。

按照思必驰给出的2026年实现盈利的计划，其表示，根据公司标准化、规模化的产品规划和未来发展规划，相关产品已逐步实现在汽车、智能家居、智能政企等领域的落地，行业认可度稳步提升，预计公司未来 5 年（2022年至2026年）营业收入将持续在上述领域进行客户和产品的拓展，整体收入复合增长率约为50%左右。

在智能汽车领域，思必驰称计划在2021 年至 2026 年实现收入复合增长率为 58.95%。

在智能家居板块，思必驰则计划2026 年相关产品收入达到117,883.76 万元，2021 年至 2026 年收入复合增长率为 49.11%。

在以数字政企客户为主的其他高潜场景，思必驰预计2026年相关产品收入为64023.40万元，2021 年至2026 年收入复合增长率为 49.68%。

但这一“谨慎预测”在给出不久，就被打脸——在2023年4月出炉的2022年年度报告中，其2022年的收入规模便距离其“谨慎预测”给出的数据颇有差距。

据思必驰2022年年报显示，其2022年营收共录得4.23亿元，与其在2022年11月中旬“谨慎预测”的4.52亿元营收差距近3000万元，同时，2022年思必驰扣非净利润也仅为-2.92亿元，这一亏损额度也超过了IPO报告初期2019年的2.7亿亏损规模。

这也并不是思必驰首次在IPO申报材料中调整其业绩预测。

据叩叩财讯获悉，在思必驰最初申报的IPO材料中，其给出的扭亏时间节点则是2025 年，其斯时预计，2025年，思必驰将实现收入 20-21 亿元，并同时预测称2022 年其亏损额将大幅减少至 2 亿元。

营收和利润皆多次未如思必驰回复监管层“谨慎预测”中所称，思必驰对未来业绩预测前瞻的审慎性和合理性自然会引起监管层的质疑。

在思必驰一边对未来“谨慎预测”展现并不审慎的乐观的同时，其同行可比企业的经营情况却在近几年中的颓势甚至都谈不上差强人意。

这也更为思必驰未来业绩预测的合理性和审慎性打下了另一记重重的问号。

在过去的几个月，人工智能概念在A股市场的狂飙是不争的事实，但同时，越来越多的质疑声也已经显露。

“思必驰就算成功通过上交所审核，距离其成功获得证监会注册并挂牌也会有不断的时间距离，届时，A股市场的人工智能概念又是什么处境，其业绩预测是否考虑到行业的变化，这也是需要监管层和企业思考的问题。”在思必驰IPO受审前夜，上述资深投行人士向叩叩财讯表示。

在此次IPO申报材料中，被思必驰认定为同行可比企业第一股的便是寒武纪。

寒武纪在近期二级市场一边遭到资金追捧的同时，另一边质疑其基本面羸弱的声音也越来越大。

尤其是在财务数据上，寒武纪自2020年上市几年来不仅均处于亏损状态，亏损额也还在逐渐扩大，且尚未确定稳定的盈利模式。

2023年4月29日，寒武纪发布年度业绩报告称，2022年营业收入约7.29亿元，同比增加1.11%；但归属于上市公司股东的净利润亏损约12.57亿元，较去年同期下滑达52.32%。

数据显示，2017年至2022年，寒武纪营收分别为0.78亿元、1.17亿元、4.44亿元、4.59亿元、7.21亿元、7.29亿元；但其归母净利润分别为-3.81亿元、-0.41亿元、-11.79亿元、-4.35亿元、-8.25亿元、-12.57亿元，六年合计亏损41.18亿元。

同行可比龙头企业表现尚且如此，思必驰又将凭什么来证明其将在今后几年中保持复合增长率高达50%的增长呢？

此外，在思必驰一味乐观预计未来业绩的同时，随着其在近几年时间内的持续大幅亏损，其净资产也随之出现了大幅下降。

据思必驰公布的有关财务数据显示，在2020年至2022年间，公司主营业务收入分别为 2.37 亿元和 3.07 亿元和4.23亿，扣非后净利润分别为-2.02亿、-3.43亿和-2.92亿。同期，其净资产也从2020年的6.58亿下滑至2021年的3.53亿，而到了2022年，其净资产仅余1.46亿。

按照思必驰的亏损速度，其很可能出现在尚未完成上市挂牌，其净资产便出现负值的情况。

而在思必驰的IPO申报材料中，也未能充分揭示上市前净资产为负的风险。

2）中信证券科创板被否首例 联想控股仍是赢家

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随着思必驰IPO申请在上交所上市委会议上遭到否决，这也将中信证券在科创板IPO中保荐项目逢“会”必过的纪录打破。

自2019年6月科创板IPO正式开审以来，由中信证券领衔的“三中一华”保荐格局横亘至今。

素有A股投行王者之称的中信证券，无论是保荐数量还是质量，在科创板中皆是让其它券商望尘莫及的存在。

在思必驰IPO被否之前，科创板开启的三年多时间里，虽然中信证券也有16单科创板保荐项目在上市过程中被终止而宣告失败，但皆未被上交所上市委会议否决，除其中两单是在进入注册环节后却主动放弃的外，其余14单皆是在上市委会议召开前以主动撤回IPO申请的方式放弃继续推进上市。

据叩叩财经获悉，此番负责思必驰IPO的两位来自中信证券的保荐代表人，虽二人正式成为保荐代表人的从业资历并不算长，但皆有多起保荐IPO企业上市的先例。

公开信息显示，此次出任思必驰IPO保荐代表人为鞠宏程和马峥，二人皆是从中信证券内部培养并成长起来的投行中坚力量。

马峥现任中信证券投资银行管理委员会总监，2011年入职中信证券后，于2019年1月正式注册为保荐代表人。

鞠宏程则是在2015年从中信证券进入投行行业，现任中信证券投资银行管理委员会高级副总裁，于2019年8月登记注册成为保荐代表人。

在成为保荐代表人仅仅四年间，鞠宏程和马峥的名字便出现在多起由中信证券保荐的IPO项目中。

据叩叩财经不完全统计，近年来，鞠宏程负责或参与过的IPO项目便有澜起科技、普冉半导体、博创科技等，而马峥也曾参与或负责了彩讯科技、斯达半导体、奥瑞金、成都深冷、震有科技、楚天龙、振华风光等多家公司的A股IPO工作。

其中，仅鞠宏程和马峥二人作为搭档共同作为保荐代表人的IPO项目便包括已经成功上市的佳缘科技、臻镭科技等。

刚刚在一个多月前成功通过深交所上市委审核的苏州鸿安机械股份有限公司IPO，则是由鞠宏程保荐的最近一单过会项目。

正如上述所言，思必驰IPO的被否，不仅让其此次IPO保荐机构中信证券在科创板上市委审议中首尝败绩，更让思必驰一众知名股东错失资本的盛宴。

但对于最早一批低价入股其中并持股时间最长的外部股东——联想控股来说，即便思必驰上市失败，但其仍算是大赢家。

思必驰与联想控股的“联姻”最早可以追溯到2012年初。

早在2012 年 3 月 22 日，联想控股旗下的天津联想之星便以 375 万元认缴思必驰斯时新增注册资本 18.75 万元，对应彼时思必驰7.31707%股权。

2012 年 7 月，联想控股更换投资主体，将通过天津联想之星持有的相关股份转移至苏州联想之星。

2014 年 6 月，园区引导基金将其持有的思必驰有限 6.25%股权，对应 18.75 万元注册资本，又以 407.2689 万元的价格全部转让给苏州联想之星。

随后的2014 年 8 月至2015年4月期间，苏州联想之星从思必驰实际控制人兼创始人高始兴等自然人手中分4批一共以约345.4万元的代价获得思必驰彼时3.5%股权，对应 10.5 万元注册资本。

经过上述增资与股权受让，在2018年之前，联想控股即仅以720余万元的成本便共持有思必驰超过10.8%的股份。

时间进入2018年之后，联想控股开始了其对思必驰的减持之路。

尤其是在2020年4月，思必驰IPO的计划已逐渐提上议程之时，借高溢价，联想控股更是将部分股权提前套现。

公开信息显示，联想控股对思必驰的第一次减持始于 2018 年 9 月 1 日，当年，在持股6年后，苏州联想之星将其持有的思必驰有限 0.9038%的股权，对应 21.4260 万元注册资本）以 3100 万元的价格转让给睿薪投资。

2020 年 4 月，联想控股更是一口气向多家外部投资机构转让其所持的思必驰股权，其中包括苏州联想之星将其持有的思必驰有限 0.6556%股权对应 15.5411万元注册资本以 1966.6666 万元的价格转让给国调国信，将0.0634%股权对应 1.5041万元注册资本以 190.3333 万元的价格转让给斐翔汽车、将0.0159%股权对应 0.3767万元注册资本以 47.6666 万元的价格转让给苏州明善等等。

仅通过2020年初的这一系列股权转让，联想控股共转让1.103%的思必驰持股份额，却换回了3309万的资金回收。

也就是说，联想控股仅通过2018年和2020年的部分股权转让，便在思必驰中套现6400余万元，不仅远远收回了当年入股思必驰的所有投资成本，更获利超过2500万，而在思必驰中，截至到IPO申报之时，联想控股依然通过苏州联想之星持有1877.36万股，持股比例为5.21%。

即便是联想控股在思必驰中这剩余的5.21%的持股估值归零，联想控股在思必驰中已落袋为安的投资回报也超过了3倍。

同样，曾一度坐稳思必驰第一大股东之位的阿里系，也在思必驰IPO前夕将部分持股高价转让减持，无论思必驰IPO成功与否，已先期部分套现。

2020年10月，阿里网络将其持有的思必驰有限 0.7000%股权，对应注册资本 18.7742 万元以 3009.34445 万元转让给佳都科技，将1.3000%的股权，对应注册资本 34.8663 万元以 5588.78255 万元转让给广州花城。

（完）