红周刊丨张桔

近几年，基金风格漂移常被口诛笔伐，因为涉嫌“挂羊头卖狗肉”。但是这样的质疑往往建立在基金业绩亏损的基础上，如果风格漂移能够获得短期的好成绩，实际上就会被“无论黑猫白猫逮着耗子就是好猫”的论调所掩盖。

毋庸置疑，基金经理的风格漂移，正使得一些基金正在变成“盲盒”基金，也就是基金真实持仓与合同约定投资的行业或策略主题并不相符。但是，近两年的二级市场板块轮动频繁，特别是发行时间滞后的主题类基金面临成立时与市场热点不相符的尴尬，因此适度适时的风格漂移或许能缓解这样的尴尬。从今年迄今的基金排名来看，重仓数字经济板块的公募产品基本排在了2023年的前列，但其中很多并非限定意义上的主题。

对于基金风格漂移，第三方机构济安金信长期专注于此，根据基金四季报，其对15只主动权益类的公募产品（另有4只成立未满三年）出具了风格漂移的判定。那么，风格漂移究竟给这些基金带来了什么变化呢？盲盒基金究竟该改契约还是改风格呢？

接受《红周刊》采访时，上海证券基金评价研究中心高级分析师池云飞表示：“当基金风格漂移却业绩尚可时，我们建议首先要对投资者进行公告，说明漂移的原因及何时会调整回合同限定的方向；其次，及时评估基金经理的长期投资策略是否与基金合同中规定的投资策略相符。如果不符，需要考虑基金经理是否有足够的能力、经验和意愿来维持基金契约中约定的投资方向。如果基金经理缺乏这些能力和经验或不愿意调整，需要及时更换基金经理，或通过合法、合规程序，经份额所有人同意修改基金合同。”

而上海某券商基金分析师李梦一（化名）指出：“实战中除了博时互联网主题这类实际新能源为主的投资与其名称不符外，更多的是基金运作时的投资风格漂移，比如泰康均衡优选在2022年上半年的市值风格更偏大盘，下半年开始增加了派克新材、欧晶科技等小盘股的配置，虽然操作本身蕴含了基金经理对于市场的观点和应对，但是对于基金长期跟踪和研究还是会有一些扰动。”

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基金风格漂移成“双刃剑”

成绩好无指责 成绩差被诟病

众所周知，内地的公募基金实际上是做相对收益，同时注重产品的行业排名。在基金经理的知名度不够时，为了产品获取阶段性好成绩而风格漂移，实际也是无奈之举，但是长期风格漂移的产品在业内还是较为罕见。

其中金信智能中国2025是少数长时间风格漂移的极端例子。根据该基金的契约，该基金重点投资在未来经济发展中提供智能化生产、设计与服务的企业，重点包括智能机器、智能穿戴、智能医疗、智能家居、智能电网以及因采用与新一代信息技术深度融合的智能化而具有比较优势的企业。但是在二级市场的投资实战中，这只成立于2016年7月1日的产品，却长期选择单一重仓银行板块。

《红周刊》查阅该基金的历史季度报告，从2017年的一季度开始，该基金就将重仓的风格全面转向了银行股，而且至少保持在十大重仓股中占据半数席位，风格最为极致的时候其占据了全部重仓股中的九席。有趣的是，该基金成立以来已经先后经历了五任基金经理，但是不管换谁，实际上都是呈现一边倒青睐银行股的现象。以最新的基金四季报来看，银行股在基金的十大重仓股中占有了九个席位，惟一的例外情况就是万和电气。

在基金四季报中，现任基金经理如是总结：“我们认为随着科技的进步和技术在各行业的运用，融合了科技、人工智能、大数据、智能终端等新技术新模式将有利于企业更好的改进流程、服务客户、节约成本和提高效率，因此持续看好智能化带来的产业转型和升级。本基金依然把低估值智能化企业作为重点配置策略，在做好防御的前提下寻找确定性的投资机会。”

不过从结果看，尤其去年以来产品的业绩实际上是冲在了前列，2022年全年，该基金所实现的净值增长率是0.68%，在同类的2145只基金中排在了第100位。而今年更是继续高歌猛进，截至3月8日收盘，该基金所实现的净值增长率已经达到了3.06%，在同类的2279只基金中排在了第929位。同时目前从更能反映长跑实力的年化收益这一指标来看，最新的数字则是8.48%，同样排在了前一半的位置。

这样的漂移目前看结果是好的，但是在专业的评级机构看来，其是内地惟一的例外情况。济安金信指出：“我们界定基金产品的风格漂移，主要是基于后台对基金契约风格的划分以及实际披露的持仓之间偏离度来进行审查。该基金这次的评级结果有些特殊，因为除了风格漂移问题外，这只产品还存在净值异常的情况，所以并没有放在风格漂移的名单之中。”

无独有偶，上海某头部公募文体健康股票A的最新招募说明书上明确显示，该基金组合中，投资于文体健康主题相关股票及存托凭证不低于非现金基金资产的80%。但从四季报披露来看，其最大重仓在基础化工板块，另外在传媒、钢铁、银行、计算机等领域均有配置，在行业配置上较为分散，风格漂移实至名归。但从业绩上来看，截至3月8日，其今年以来收益率为11.29%，同花顺给出的同类型基金业绩排名为前3.5%，表现非常亮眼，同期沪深300指数也仅有4.58%的收益。这种行为虽然可能被视为风格漂移，但在短期内为基金的业绩带来了正面影响，也有助于防止基金长期业绩下滑。

实际上这样的“成王败寇”式的礼遇并不仅仅存在于风格漂移的基金中，即便是顶流的基金经理同样会感受人情冷暖，最为明显的例子就是蔡嵩松。他的经年累月单一重仓半导体芯片的风格早被业界所熟知，但是成长股天生的属性就是起伏波动大，2022年可谓是他管理产品的至暗时刻，但是今年随着人工智能、数字经济等科技主题赛道的大火也带旺了芯片半导体行业，同一时间段他独自管理的诺安积极回报实现净值增长率23.57%，在同类的将近2300只基金中高居第二位。

风格漂移基金年内飘红

平安基金三产品入围

实际上在内地公募超过20年的发展史中，风格漂移的现象根深蒂固存在了多年，早年王亚伟管理大盘精选买小盘重组股就遭人诟病，但是当时对这类现象的讨论并不热烈。此后随着内地公募驶入快车道，叠加A股更为清晰的赛道化趋势，风格漂移的情况愈演愈烈，首要的问题是产品的风格漂移如何来界定呢？

按照《公开募集证券投资基金运作管理办法》第31条中明确规定，基金名称显示投资方向的，应当有80%以上的非现金基金资产属于投资方向确定的内容。实际上，“风格漂移”的认定非常复杂：既有80%资产投资方向的表象，也有基金契约、名称与基金经理实际投资风格是否名实相符的检验。而根据《红周刊》了解，对全市场的基金产品“风格漂移”建立了市场惟一的数据库和相关系统的服务商并不多。

作为为证监会基金部服务的卖方，济安金信十多年前就建立了评价系统。根据其最新一期对于去年四季度不予评级基金的说明, 具体的不予评级的理由包括了“特殊份额”、“净值异常”、“特殊类型”、“暂停运作”、“风格漂移”等五类，而被纳入风格漂移中的基金产品总共有15只(另有4只因成立时间不满3年未被纳入榜单中）。《红周刊》梳理这些产品的情况，从2023年年初至今的情况看，入围榜单中的基金几乎全部实现了正收益，仅有一家银行系公司的一只产品表现欠佳，目前年内的最新净值增长率约为-2.54%。而表现最好的基金富国文体健康涨幅已经超过了10%，目前最新的净值增长率约为11.29%。

实际上即便没有入围漂移榜的产品，面对今年急速变换的市场主线，结合热点做适度的风格漂移或许都在情理之中。前海开源名将邱杰在管的7只产品今年涨幅均超过6%，而从去年的四季报来推断，其或多或少都受益于重仓行业中的数字经济板块。以他管理时间最长的前海开源再融资主题精选为例，去年底的前五大重仓均占比超过了7.5%，它们分别是东方财富、同花顺、金山办公、恒生电子、指南针，这5只股票无一例外都是涉及数字经济领域公司。

接受《红周刊》采访时，邱杰如是表示：“我国未来很长一段时间内安全和发展必须并重，通过高质量发展实现现代化也是新时代的核心主题。以基础软硬件为代表的信创行业直接关系到国家安全，也是实现高质量、有韧性、可持续发展的重要基础。我们认为国产替代、自主创新的信创行业发展空间大，政策确定性强，将不断孕育新的投资机会。”

虽然能够上榜未必是坏事，不过旗下有不止一只基金入选，还是未免有些尴尬，而在这份最新的榜单中，合并成立未满三年的产品的话，平安基金成为入围产品最多的公司，分别包括了平安高端制造、平安智慧中国、平安低碳经济（该基金成立未满三年），其中前两者都是公司名将李化松所管理的产品，而后者则是由基金经理何杰所管理。

虽然无论从今年的业绩还是从长跑的年化收益来看，几只产品至少都不属于垫底一族，但是产品本身与基金契约的南辕北辙或许还是会让冲着名称字面理解而来的投资者费解。以其中的平安高端制造为例，该基金的投资目标是重点投资于高端制造业主题相关的优质证券。不过，银行白酒等两大权重板块却在十大重仓股中占据了相当的比重。而类似的问题也存在于他管理的另一只基金平安智慧中国上。

从该基金的投资目标来看，其提到了“通过重点投资与高端装备制造、工业4.0、互联网主题相关的优质证券”，而银行白酒显然和这三大领域无甚瓜葛，同时似乎也和智慧中国的主题关系不大。再看2020年8月的次新基金平安低碳经济，其重仓的食品饮料、白酒、家电、银行等股票也和低碳主题交集有限。从3只基金的成绩来看分化明显，以年化收益这一指标来看，平安高端制造A的最新年化收益为18.33%，平安低碳经济A的最新年化收益为0.16%，相对被落在后面的则是平安智慧中国，该基金的这一数值为-1.07%。

互联网主题类产品风格漂移多

解决之道或换基金经理或变更基金合同

除去公司的角度外，从涉及风格漂移主题类产品的行业属性来分析，《红周刊》发现其中涉及互联网主题的产品是最大多数，具体包括了东方互联网嘉、泰信互联网加、博时互联网主题等3只产品。这类产品当初集体诞生是有其时代背景的，相关政策力推各行各业互联网加，甚至彼时上海有公司推出的产品名为万物互联。但是主题并未演变为持续多年的业绩行情，因此这类产品的风格漂移也在所难免。

从相关基金的业绩来看，比较年化收益这一指标，由董山青所掌舵的泰信互联网+的年化收益为10.53%，这一数值在972只同类基金中排在第248位；而博时互联网主题在三者中居中，相对表现最差的则是东方互联网嘉，这只成立于2016年4月的基金目前最新的年化收益仅为0.06%，在同类基金中排名倒数。

以东方互联网嘉为例，作为大盘平衡风格型的基金，它的业绩比较基准被设定为60%的沪深300指数收益率+ 40%的中债总全价指数收益率。而从实际的重仓股行业和标的来看，基金经理也是几乎标配300权重股，甚至很少变化。具体说来，聚焦去年的四份季度报告，宁德、茅台、招行、平安、美的均在前十大重仓股的行列之中。这样的偏标配权重股思路，除非在股市出现大的行情之时，否则难有获取阿尔法收益的机会。

而名称与投资范围之间的偏差，或许也是导致产品规模难有起色的原因所在。数据显示，去年12月31日时该基金的最新规模仅仅为1.17亿元，属于较为袖珍的类型。不过该基金目前是暂停大额申购的状态，叠加今年的业绩有所回暖，最新的规模数字或许会有变化。

不可否认的是，作为第三方的评价者毕竟不是产品的设计者，其对产品风格漂移的认知或许会存在一定偏差。接受《红周刊》采访时，上海一位不愿具名的基金分析师表示：“有些产品所谓的风格漂移可能还是与其名称和定位与市场普遍理解的业绩基准相关，比如财通资管消费精选普遍的定义是消费主题基金，参考的业绩标准可能是中证消费指数等，配置方向可能会偏向食品饮料、家电等传统消费板块，但实际上基金过去一年的配置路径从医药转向光伏储能，不能说和消费不相关，但是从定量的维度确实存在着一定漂移。所以除了基金经理投资风格的认知，各家评级机构对于风格漂移的认定条件和约束也各不相同。”

那么，现实的问题就是当风格和业绩撞车难取舍时，基金公司究竟该如何抉择呢？”对于狭义的风格漂移，也就是名不符实的产品，基金公司大致可以通过两种方式去调整：一是变更基金名称，变更基金名称的好处在于不影响基金经理当前的投资思路，同时产品业绩不会因为被动调仓而引起波动；第二是改变基金持仓。对于基金公司来说，对于命名的考虑可能需要更多斟酌，近年新基金在产品名称设计时已经做好了更全面的考虑，除了有明确方向的主题产品，大多产品会采用价值成长、精选、优势等中性词。”李梦一如是强调。

爱方财富总经理庄正表示：“当风格漂移发生，应该根据具体情况综合考虑并做出相应的措施。如果风格漂移是基于长期投资策略的合理调整，并且基金经理有较好的业绩记录和管理能力，此时基金管理人可以在履行适当程序后，及时调整对投资品种的投资比例，这样也会避免给投资人造成困扰。但如果风格漂移的原因是基金经理对市场的错误判断，或是基金公司过分追求短期业绩，导致基金风格与长期投资策略不符，那么可能需要重新考虑基金经理的投资方向或更换基金经理。”

济安金信方表示：“对于风格漂移的情况，如果更改投资风格，就需要调整基金的持仓，但是大规模调整持仓，可能会对基金净值产生不利影响；如果是调整契约，变更基金合同，需要一系列复杂的程序来完成，可能耗费的时间较久，但是这种方法可以维持当前投资策略，避免基金业绩因调仓引起波动，对投资者的投资体验影响较小。”

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（本文已刊发于3月11日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）